Paralelní FX trhy 101: Co očekávat od měny plovoucí v Argentině a Jižním Súdánu

Paralelní trhy pro devizy jsou zpět ve zprávách. 17. prosince 2015 se argentinské peso propadlo poté, co nová vláda uvedla na trh měnu. Oficiální směnný kurz se zvýšil z 9,8 pesos za dolar na 13,95, což je blízko paralelního kurzu 14,5. Obchodní den pak uzavřela 13.4. Již dříve, 15. prosince, přešla centrální banka Jižního Súdánu na float ze svého pevného směnného kurzu. Jeho libra klesla jako kámen z 2,95 za dolar na paralelní tržní kurz 18,50 za dolar. Země je vývozcem ropy a zmítá se v konfliktu.

Naproti tomu Nigérie byla ve zprávách hlavně kvůli znovuzavedení devizového (FX) přidělování po strmém poklesu cen ropy. Ropa představuje 70–80 procent fiskálních příjmů země a lví podíl na jejím exportu. V důsledku toho je cena nairy dolaru na paralelním trhu asi o 40 procent vyšší než oficiální směnný kurz (280 oproti 200 nairům za dolar).

Tyto zkušenosti sahají do poloviny 80. let 20. století, kdy v Latinské Americe a subsaharské Africe bují paralelní trhy pro FX. Zatímco všichni uznávali vysokou prémii na paralelním devizovém trhu jako nákladnou deformaci, jak sjednotit oficiální a paralelní sazby zůstalo žhavě diskutovaným tématem.



Tennessee senátní rasové průzkumy 2018

Například v září 1986 byl paralelní směnný kurz v Nigérii 5 naira za dolar, o 230 procent vyšší než oficiální směnný kurz 1,5. Centrální banka uvažovala o floatingu ke sjednocení směnných kurzů. Okamžitě vyvstala otázka: jaká rovnovážná míra by se objevila z floatingu a došlo by k inflačnímu prasknutí? Běžným argumentem v té době v Mezinárodním měnovém fondu a Světové bance bylo, že rovnovážná sazba se musí blížit 1,5, protože většina nigerijských ropných dolarů (většina devizových zisků) byla alokována podle oficiálního kurzu. Float by tedy nevedl k inflaci. Průzkumy však ukázaly, že ceny obchodovaného zboží na domácím trhu měly tendenci odrážet směnný kurz blíže 5 než 1,5. Tato skutečnost ve spojení s analytickými modely měla tři důležité důsledky.

Za prvé, rovnovážný směnný kurz byl paralelní směnný kurz. Oficiální sazba byla zcela podmarginální a zejména irelevantní pro ceny obchodovaného zboží a dynamiku inflace.

Za druhé, vzhledem k prvnímu výsledku byla prémie na paralelním trhu u FX implicitní daní pro sektor obchodovatelných produktů. Pro Ghanu byla prémie implicitní daní pro pěstitele kakaa, kteří byli fakticky nuceni vzdát se svých výnosů z vývozu podle oficiální sazby, z čehož profitovaly fiskální účty. V Nigérii vláda prodávala ropné dolary těm, kteří měli to štěstí, že dostali dovozní licence za oficiální sazbu. Prémie byla tedy masivní dotací a okamžitým zdrojem zisku pro příjemce dovozních licencí. Nicméně prémie byla zničující daní pro kdysi vzkvétající nigerijský zemědělský sektor, která decimovala neropné exporty. Zemědělství, které bylo zraněno kvůli holandské nemoci během krátkodobého ropného boomu, nedostalo šanci na zotavení během ropného propadu, který následoval, kvůli implicitní devizové dani prostřednictvím paralelní tržní prémie.

Zatřetí, protože oficiální kurz byl podmarginální, sjednocení kurzů prostřednictvím floatingu by vedlo k velkému znehodnocení oficiálního směnného kurzu, protože by se spojil s paralelním, rovnovážným kurzem. Ale navzdory velkému znehodnocení oficiální sazby by nedošlo k žádnému výbuchu inflace, protože ceny obchodovaného zboží již odrážely paralelní sazbu. Případné inflační dopady by pocházely z fiskálních důsledků floatingu. Ghana by přišla o implicitní daňové příjmy, takže pokud by nedošlo ke kompenzačnímu snížení vládních výdajů, spoléhání se na inflační daň, a tedy i inflaci samotnou, by stoupla. Pro Nigérii by převládl opak, protože by byla odstraněna implicitní dotace, což by snížilo fiskální deficit. Jak se ukázalo, nigerijský pohyb v září 1986 vedl ke směnnému kurzu blízko 5 naira za dolar (tehdejší paralelní kurz), ale inflace v následujících 12 měsících byla nižší než v předchozích 12 měsících.

Předchozí výsledky pocházejí ze zkušeností se sjednocováním směnných kurzů z poloviny 80. let a souvisejících makroekonomických důsledků, jak je uvedeno ve dvou dokumentech, z nichž jeden byl zveřejněn v Ekonomickém přehledu Světové banky ( Pinto 1989 ) a jeden v Journal of International Economics ( Pinto 1991 ). Modely v něm postavené na modelu podle Rudi Dornbusch a jeho spoluautoři na černém trhu s dolary v Brazílii a Saula Lizonda modely sjednocení duálního směnného kurzu v MMF.

Zpět do roku 2015. A 17. prosince Příběh agentury Bloomberg po argentinském floatingu varováno: Morgan Stanley odhaduje, že rychlá devalvace pesa může vést ke zrychlení inflace na 35 procent v roce 2016. Je snadné vidět, odkud toto číslo pochází: pokud se někdo zajímá o potenciální dopady inflace, podíval by se na cena dolaru v místní měně a v Argentině vzrostla o přibližně 35 procent. Výše uvedené výsledky však naznačují, že inflační efekty přijdou, ne od znehodnocení oficiálního směnného kurzu, ale od fiskálních důsledků sjednocení (ztráta implicitních daní z někdejší paralelní tržní devizové prémie) a toho, jak je argentinská vláda řeší. A proti tomu je třeba postavit zlepšení investičního klimatu a lepší vyhlídky s odstraněním implicitní daně 32 procent ((paralelní sazba-oficiální sazba)/paralelní sazba) na obchodovatelné exporty. To by mělo upevnit důvěryhodnost a vyhlídky růstu s případnými pozitivními makroekonomickými důsledky.

Účinky v Jižním Súdánu budou ještě dramatičtější, vezmeme-li v úvahu nárůst ceny dolaru o více než 500 procent (z 2,95 na 18,5), což znamená odstranění ochromujících 84procentní daně na zemědělství a výrobu. To poskytne velkou podporu fiskálním účtům a sektoru neropných obchodovatelných položek, za předpokladu, že se podaří dostat konflikt pod kontrolu.

To opouští Nigérii, která se zdá být neochotná poučit se ze svých vlastních minulých chyb. Nejenže vláda krvácí fiskální příjmy tím, že prodává své vzácné dolary za ropu levně, ale škody, které byly způsobeny zemědělství a výrobě v 80. letech po tehdejším kolapsu cen ropy, se opakují. Tato politika prospívá nemnohým na úkor mnoha, jako v 80. letech. Je životně důležité, aby to bylo napraveno návratem k tržnímu směnnému kurzu, zvláště když střednědobý výhled cen ropy zůstává nepříznivý.

Obama konec chyby

Brian Pinto je přidruženým instruktorem na Eccles School of Business, University of Utah, a poradcem laboratoře African Development Fund Policy Innovation Lab. Předtím působil ve Světové bance v letech 1984–2013 a poté dva roky jako hlavní ekonom Emerging Markets v GLG v Londýně. Jeho druhá kniha,

Jak roste moje země? Ekonomické poradenství prostřednictvím vyprávění příběhů

, vydalo Oxford University Press v roce 2014. Zde vyjádřené názory jsou výhradně názory autora.